La elección de los representantes de los trabajadores, jubilados y empresarios al Banco de Previsión

—¿Cómo evalúa la situación actual del crédito en Uruguay?

—Uno de los grandes problemas que dejó la crisis de 2002 ha sido una seria retracción del crédito bancario tradicional. No sólo hay menos bancos sino que los que han quedado, ya sea por limitaciones derivadas de su cartera de préstamos o por limitaciones de su casa matriz, se concentran básicamente en los mismos veinte o treinta clientes —fundamentalmente los grandes exportadores—, compitiendo con tasas muy bajas. Esto les expone a un riesgo muy acotado y como contrapartida reduce su rentabilidad. El crédito que ha aumentado es el destinado al consumo, que se financia a través de administradoras de crédito. Otros proyectos rentables como, por ejemplo, el engorde de ganado, el financiamiento de cultivos, etc., se financian en su mayoría mediante préstamos de particulares.

—¿Qué instrumentos se están manejando en materia de créditos de particulares?

—En ese contexto de «desbancarización» del crédito productivo, los fideicomisos en sus diversas modalidades brindan una estructura más flexible y segura para estructurar financiamientos que los antiguos instrumentos como las obligaciones negociables o los préstamos con garantías prendarias o hipotecarias. Esto es así, ya que el fideicomiso permite que la propiedad de los activos que van a administrarse o que van a servir para repagar el financiamiento —por ejemplo, un flujo de caja— o que van a servir de garantía —por ejemplo, vehículos o inmuebles— dejen de ser propiedad del deudor y pasen a estar directamente afectados al repago de las obligaciones y puedan ser manejados por un tercero, el fiduciario, que brinde mayores seguridades a los inversores.

—¿Cuáles son las principales ventajas de utilizar los fideicomisos en el contexto financiero de Uruguay?

—El fideicomiso no es una panacea ya que no convierte un negocio malo en bueno, pero sí permite mejorar y mucho la estructuración de negocios, ganando en seguridad. Y, como es sabido, a menor riesgo generalmente menos se paga por el financiamiento. En muchos casos, mejorar la calidad de la estructura directamente permite acceder al financiamiento, cosa que tal vez antes no se podía pensar debido a la situación financiera de la empresa que utiliza el fideicomiso. Esto es muy común en Uruguay, donde existen empresas con activos buenos y balances muy malos que las dejan fuera del crédito bancario.

—¿Qué tipo de activos es conveniente traspasar a un fideicomiso de modo que los riesgos para los inversores sean menores que si se utilizaran otras herramientas financieras que se manejan en el mercado local?

—No existe casi ninguna limitación a los activos que pueden ser traspasados a un fideicomiso. Entre otros, se destacan cuentas a cobrar, créditos hipotecarios, facturas de servicios públicos, recaudaciones de transporte colectivo, tasas de aeropuertos, peajes de autopistas. En Europa y Estados Unidos se han securitizado los derechos y recaudaciones futuras de equipos deportivos, su merchandising, las regalías de obras artísticas, etc. El universo es casi infinito.

Actividad

—¿Se ha observado una mayor actividad del mercado de capitales como consecuencia de las nuevas posibilidades de inversión que, teóricamente, brindan los fideicomisos?

—Desde la aprobación de la Ley de Fideicomisos (Nº 17.703) a fines de 2003, se han estructurado tres fideicomisos públicos, es decir los que salen al mercado de valores para que puedan ser adquiridos por todo el mundo. Técnicamente, desde 2002, se han concretado cinco securitizaciones contando el Fondo Lechero y el Fondo Arrocero, que son fideicomisos sin separación patrimonial debido a que la legislación no estaba vigente aún. En total, suman U$S 110 millones. Puede parecer poco, pero en los hechos han sido prácticamente los únicos valores que se han colocado en el mercado y que han sido adquiridos por los inversores institucionales, como las AFAP, y que han cumplido estrictamente con sus compromisos de pagos.

—¿En qué consistió el reciente llamado para estructurar la primera securitización de créditos hipotecarios del Banco Hipotecario del Uruguay (BHU)?

—Una de las fuentes de financiamiento para que el BHU pueda otorgar préstamos hipotecarios a personas físicas para la adquisición, construcción o refacción de vivienda propia, consiste en la obtención de recursos provenientes de un programa de securitización de los créditos hipotecarios otorgados. A través del mecanismo de securitización se va a establecer un programa de financiamiento que supondrá la obtención de fondos netos de honorarios y comisiones especiales por un valor no inferior a 400 millones de unidades indexadas (UI), equivalentes a unos U$S 24.5 millones, en un plazo de unos seis meses y que asegure un flujo de financiamiento sostenido y regular a partir de la primer emisión del fideicomiso hasta alcanzar un monto total de 1.600 millones de UI, o sea unos U$S 98 millones, al cabo de tres años.

—¿Es atractivo para los inversores el rendimiento actual de las emisiones de valores que operan actualmente en la plaza local?

—El atractivo o no de un activo depende mucho de su seguridad y de las alternativas de inversión. En general, cuanto más sólida es una emisión, menor es su rentabilidad. En Uruguay, no hay una gran variedad de opciones, además de los títulos públicos. Sin perjuicio de esto, me animaría a decir que el mejor valor que existe hoy en la plaza es el emitido por el Fondo Lechero en 2002, que paga un interés del 11% anual en dólares y que tiene una excelente performance. Obviamente, había que tener muy buena capacidad de análisis de riesgo en aquel año para invertir en papeles uruguayos.

Carga tributaria

—Muchos especialistas han expresado que la elevada carga impositiva de los fideicomisos es la causa de la escasa utilización de ese instrumento en Uruguay. ¿Coincide Ud. con esa apreciación?

—Sí. El tratamiento tributario no alienta este tipo de emisiones. Existe una diferenciación perversa en contra de los fideicomisos financieros en relación al crédito bancario, que resulta aún más absurda cuando nos encontramos ante un escenario de gran retracción del crédito. En efecto, si un fideicomiso financiero otorga crédito a una empresa, los intereses estarán gravados por el IVA, lo cual no sucede en el caso de los créditos bancarios. Asimismo, los intereses pagados por un fideicomiso serán deducibles con el límite del 1.6% y el pasivo no es computable a efectos de determinar el Impuesto al Patrimonio. En cambio, los préstamos bancarios no tienen límite en la deducción de intereses y son enteramente computables para dicho tributo.

Además, existe un tratamiento diferente según se emita un título de deuda —en el cual hay un compromiso de pagar una suma determinada por parte del emisor— o un título de participación, en el que no se sabe cuánto se va a pagar de antemano ya que se está participando en el resultado, positivo o no, de una actividad, siendo las acciones el ejemplo típico. En este último, la sociedad toma un pasivo como consecuencia de que la emisión del título no puede ser computada para el Impuesto al Patrimonio ni para el IRIC del fideicomiso emisor. Mientras que el interés que paga por los títulos de deuda es deducible para el IRIC del fideicomiso, el resultado que paga por los certificados de participación no lo es, cuando en esencia, también constituye el pago de un «interés» que retribuye la participación de los inversores en el financiamiento y el resultado económico de la operación es exactamente el mismo.

—¿Es también desfavorable el tratamiento tributario de los títulos emitidos por los fideicomisos financieros?

—Ciertamente. Una emisión directa de valores por parte de una empresa —como, por ejemplo, obligaciones negociables— no soporta el peso del IVA ni del Imaba ni del Icosifi, a diferencia de los fideicomisos financieros que deben asumir todos esos impuestos como costos de su financiación. Estas incongruencias implican importantes limitaciones a la posibilidad de acceder al financiamiento a través de la securitización de activos. Por esa razón, en las tres securitizaciones de activos realizadas bajo la Ley de Fideicomisos fue necesario obtener exoneraciones tributarias o estructuras fiscales complejas que hicieran viable las operativas. No es razonable que la viabilidad de la utilización de este mecanismo dependa de la obtención o no de beneficios fiscales. Las empresas interesadas en acceder a este tipo de financiamiento necesitan conocer de antemano todos los costos que tendrá la operativa.

—¿Cuáles son las perspectivas de las securitizaciones de activos a través de los fideicomisos en Uruguay?

—El panorama es alentador. La legislación aprobada en octubre de 2003 se ha convertido en una figura destinada a cambiar radicalmente la forma en que se estructuran los negocios financieros en Uruguay. Con algunas mejoras en los tiempos de los trámites de autorización y en el tratamiento fiscal, es posible que este tipo de operaciones se vuelva una alternativa eficiente de financiación para empresas y para sectores de actividad.